La economía que viene

LIEBANAHoy contamos con la opinión del profesor Don José María Gay de Liébana sobre los acontecimientos económicos tras la epidemia del virus SARS-COV-2 y la enfermedad COVID-19.

El profesor Gay de Liébana cuenta con una amplia y dilatada experiencia como economista. Profesor de economía financiera y contabilidad en la UB, Doctor en Ciencias Económicas y Sociales por la Universidad Abat Oliba CEU de Barcelona y Doctor en Derecho por la Universidad Camilo José Cela. Académico Numerario de la Reial Acadèmia de Doctors y Miembro de Honor del Consejo Superior Europeo de Doctores y Doctores Honoris Causa. Premio Economía por la ACPE y un largo y extenso currículum que tardaríamos horas en escribir le acompaña a una figura clave de la economía.

Si hace unos días hacíamos hincapié en el blog de ETSINE | UNIDEMA en el “de dónde venimos” con datos (débiles) que mostraba la economía (nacional y mundial) previa a la COVID-19, hoy nos ponemos en modo presente y futuro. ¿Qué está pasando? ¿Hacia dónde vamos? Entramos de lleno en clave económica de la mano del profesor.

 

Las reflexiones las dividimos en varias partes, a saber:

  • Banca Central. Agregados Monetarios. Deuda.
  • Inflación/Deflación.
  • Riesgos.

En palabras del Profesor Gay de Liébana, sobre los Bancos Centrales, los mismos han actuado de manera correcta expandiendo balances, aunque destaca el hecho de que ya veníamos, de tiempos pasados, acumulando demasiados activos, deudas con colaterales “exigentes” y, a la hora de “regar” a la economía productiva, entramos en el riesgo de aceptar activos catalogados como “Bonos Basura”.

Sin duda la expansión de balance es significativa tanto del BCE como de la FED. Dicha expansión de balance es la que está permitiendo sortear en gran parte las dificultades económicas derivadas de las consecuencias de la crisis sanitaria. Concretamente hemos pasado de más de 4.5 Billones de Euros a más de 6 Billones (en el caso del Banco Central Europeo), en donde hay que sumar ciertas estimaciones que lo fijan en el entorno de los 8 Billones, o incluso algunas lo llegan a igualar al PIB de la zona Euro. Eso genera una gran pregunta ¿cómo se descargará dicho balance en el futuro?

bce balance

Sobre la cuestión de fondo de dicha política expansiva, es si, a nivel europeo, y en particular de España, estamos, o no, preparados para ir hacia delante sin estímulos económicos, y a dicha pregunta, parece haber, por lo menos, una respuesta a corto-medio plazo; necesitamos el dopaje económico. Es decir, sin la respiración asistida monetaria no somos capaces de tener músculo para desarrollar un crecimiento económico sostenible.

A este respecto, el objetivo último de las políticas expansivas es que el sistema financiero en su conjunto haga de correa de transmisión de la política monetaria y llegue por tanto a la economía real, es decir, a empresas y familias, pero, y aquí viene el pero, ¿quién corre con el riesgo de que dicho crédito se impague? Aquí, hemos visto como ha salido el Estado avalando (en su mayor parte) dicho crédito (líneas ICO principalmente) para que no se creen cuellos de botella, aunque dicha política de avales pueda dejar más abandonada a la PYME, a la microempresa (recordemos que, concretamente en España, el mapa de empresas está compuesto en su mayoría por este tipo de empresas, solo entre microempresas y PYMES sin asalariados suman más del 84% del total de las empresas)

 datos empresas

Datos de IPYME enero 2020

Sobre qué se consigue, además, con esta política expansiva del BCE, es la de proteger o favorecer a los países periféricos (España, Italia, Grecia, Portugal…) a fin de que no tengan un castigo importante por la deuda, o lo que es lo mismo, salir a financiar los déficits de estos países sin el respaldo del BCE provocaría el encontronazo de estos con las exigencias de los inversores, con la petición por parte de estos últimos de tasas de interés muy elevadas (incluso del entorno del 10%). Pero esta política de auxilio tiene sus defensores y detractores. Entre los detractores encontramos, algunos de los países llamados “frugales” (o Halcones), los cuales requieren que, los países receptores de ayudas, deban realizar los ajustes pertinentes para que el déficit (la diferencia entre lo que ingresan y lo que gastan) no sea un problema significativo (cabe destacar que el plan recientemente se ha aprobado, con una dotación de 750.000 millones de €, con un tramo en subvenciones menor a la propuesta inicial). Destacable el toque de atención del Constitucional Alemán, indicando que estas medidas de política expansiva del BCE deben estar claramente justificadas.

Por poner ejemplarizar hacia dónde apunta el foco de estas exigencias, mención al gasto en pensiones. En España, la tasa de reposición es la más alta de Europa (esta tasa es la relación entre el último salario cobrado y la pensión pública que se recibe. Por ejemplo, para una tasa del 80%, un asalariado que haya percibido 2.000€ de último sueldo, cobrará, de media, 1.600€ de pensión pública). 

pensión

Este es solo un ejemplo de las tensiones (no solo económicas) que pueden ir manifestándose a lo largo del tiempo.

Pero, ¿Podría haber una crisis de deuda? Sí, es un riesgo importante. Con toda la política expansiva, tenemos un acumulo de deuda que en algún momento hay que pagar. Mal dirigida (sin efecto “multiplicador”) podemos encontrarnos con una desaceleración importante que haga entrar a muchos países en un círculo vicioso (baja la actividad económica, se promueve aumento de gasto social para paliar efectos, debiendo salir al mercado a financiar el déficit, lo que provoca un aumento de impuestos para aumentar recaudación la cual favorece una baja actividad económica…) que pueda terminar en una crisis de deuda. Actualmente, en gran parte, asume ese nivel de deuda el Banco Central Europeo, pero hay cierta resistencia, resistencia que, de sobrepasarse, nos colocaría en una posición delicada.

Respecto las entidades financieras, cabe destacar el esfuerzo desde la crisis de 2008 en salir más fuertes, con balances más sólidos (créditos de mayor calidad, menos préstamos dudosos, colaterales de alta calidad y liquidez…) eliminando la banca mala (cajas de ahorros en su mayoría, mal gestionadas). Tener una banca sólida, sin duda ayuda y ayudará en este sentido, aun teniendo grandes desafíos como la digitalización y la adaptación a nuevo entorno que les permita ganar competitividad (bajar costes, incrementar ventas).

Hay que pensar que, en los próximos meses, seguiremos viendo financiación bancaria (destacar el papel del ICO en este sentido) pero la banca precisa de solvencia y liquidez, y es factible encontrarnos que, pasados unos meses, y hasta cierta normalización, se cierre (en parte) el grifo de la liquidez a fin de controlar los niveles de morosidad (impagos), y veremos, en ese punto, cómo se comporta la economía. Será un momento para analizar si, con los créditos y avales emitidos hasta la fecha, la economía es capaz de volver a ponerse en pie. Debemos recordar en ese sentido, el informe de octubre de 2019 del BCE, donde se hacía mención a que, la mitad de los bancos de la eurozona, no podrían sobrevivir a una crisis de más de 6 meses de liquidez. La situación de no controlarse puede provocar tensiones importantes con repercusiones muy significativas en el resto de sectores.

Inflación/Deflación

Todo lo anterior, tiene un trasfondo que subyace preocupantemente, y esto es la inflación. Concretamente la no inflación o deflación (caída generalizada de los precios) pues, recordemos, que, los Bancos Centrales tienen como objetivo fundamental la estabilización de precios “en un nivel inferior, aunque próximo al 2%” y, a datos de junio del INE encontramos en España la confirmación, pues refleja una inflación del -0.3% (la subyacente en el 1%, que se obtiene excluyendo precios de energía y de alimentos no elaborados), y todo parece indicar que estaremos con esta dinámica durante este y el próximo año. Deberemos observar si la misma se trata de una de desinflación (una reducción en el crecimiento de los precios sin llegar a deflación) o directamente deflación.

Hay que pensar que, en el corto plazo, las materias primas están bajando significativamente (incluso llegamos a ver los futuros del petróleo cotizando en negativo, o lo que es lo mismo, cobrar por comprar un barril de petróleo), salarios a la baja, consumo descendente… un cúmulo de circunstancias que empujan hacia abajo el precio de los bienes y servicios. Pero habrá que estar atentos al futuro, al uso de determinadas monedas (cómo se financiarán los más de 100 países, de los 194 que hay en el mundo, que ya oficialmente han solicitado un rescate al FMI), qué ocurrirá cuando, con todo el dinero de nueva emisión, comience un repunte en la economía. Es muy complicado aventurarse a saber cómo irá la economía en este sentido, si habrá rebrotes importantes, cómo se comportará, qué papel jugarán las monedas más representativas como el Yen, el Dólar, el Euro…

Sin duda vienen momentos de mucha incertidumbre.

Desde UNIDEMA agradecemos la contribución del profesor e invitamos a todos los estudiantes, colaboradores, miembros y personas allegadas a UNIDEMA y a este blog que puedan seguirlo en sus perfiles de redes sociales para estar al día de sus análisis.


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La crisis de hoy que empezó ayer

La crisis de hoy que empezó ayer

Recientemente he tenido la gran oportunidad de conversar con uno de los grandes economistas de este país, Don José María Gay de Liébana para los estudiantes de UNIDEMA sobre el devenir de los acontecimientos tras la crisis sanitaria de la COVID-19.

Antes de publicar la misma, es interesante empezar este blog con un breve repaso de dónde partimos para poder inferir hacia dónde vamos (o hacia dónde podemos ir).

Sin duda, todo sistema político y educativo debería priorizar no el dirigismo, sino el pensamiento crítico. Que cada individuo pueda tener la capacidad de realizar las mejores preguntas y ofrecer las herramientas para que pueda responder de la manera más certera, y, en base a dichas respuestas, su experiencia, su entorno y  sus reflexiones, poder actuar en consecuencia.

Aunque nunca es tarde si la dicha es buena, no hay nada mejor que equivocarse rápido y barato, aprender y seguir creciendo.

Hoy por tanto nos centramos en de dónde venimos. La crisis sanitaria de la COVID-19 ha puesto en jaque, además de los sistemas sanitarios, a las economías mundiales. Del primero se ha hablado largo y tendido, y no queda otra que alabar el papel individual de los sanitarios al tiempo que optimizar el sistema para que no vuelva a ocurrir algo así, sin complacencia, pues se ha demostrado que, ante un mismo e idéntico problema originado de manera simultánea (en un mismo espacio de tiempo), no todos los sistemas sanitarios han podido afrontar el problema con el mismo éxito. A nivel económico, no es un sector, ni dos, ni un país, es todo. Sectores enteros (automoción, aeronáutico, hostelero, turismo…) y países enteros (China, EE.UU, España, Italia…). Sin duda, se acercan momentos de gran tensión, pero, ¿es todo provocado por la COVID-19? ¿Cómo iba la economía antes de la COVID-19?

Veamos algunos síntomas que iba mostrando la economía:

  • Acumulo de deuda pública: Aunque lo particularicemos para el caso de España, es similar en la inmensa mayoría de países de nuestro entorno. En el inicio de la crisis de 2008, la deuda de España respecto el PIB era inferior al 40%. Es decir, respecto el valor en euros del 100% de todos los productos y servicios producidos en España, el montante de deuda representaba un 40%. Actualmente ronda el 100% de la misma. Eso en términos relativos, en términos absolutos:

-Deuda en 2007: 383.788 millones de euros (383.788.000.000 €)

-Deuda en 2020: 1,22 Billones de euros        (1.224.161.000.000 €)

En este sentido me gustaría detenerme aunque sea brevemente. En 2007 explotaron simultáneamente tres burbujas como bien explica el economista Juan Ramón Rallo, a saber, burbuja financiera, burbuja inmobiliaria, burbuja de ingresos (y gasto) público.

  • Burbuja financiera: Con la crisis económica vivida en la época del 2000 (conocida como crisis “de las punto com” y demás acontecimientos vividos en dichos momentos como la caída de las torres gemelas), se realizaron enormes esfuerzos por mantener la economía y relanzarla. A saber; bajadas de tipos de interés e inyecciones de liquidez. Todo ello provocó una auténtica tormenta perfecta en los mercados financieros con instrumentos opacos, agencias que no fueron capaces de entender la magnitud del problema, y una serie de problemas de liquidez financiera que estalló llevándose por delante no solo entidades financieras sino una cantidad importante de empresas que dependían de ellas.
  • Burbuja Inmobiliaria: Sin entrar en materia, las llamadas políticas expansivas promueven el endeudamiento y la huida hacia activos “de riesgo”. Dichas políticas entraron de lleno en la economía española, bajo el pretexto del “ladrillo nunca baja” y “total, si me va mal la cosa, lo vendo y encima me gano un dinerillo”. Entidades financieras luchaban por ver cuál ofrecía mejores condiciones de hipoteca, financiando no solo el 100% del inmueble sino, además, dinero para el coche y las vacaciones “todo un chollo”. Pero un día se descubre la trampa y todo cae como un castillo de naipes dejando a muchas personas fuera del sistema sin capacidad de volver a entrar en él (empresarios arruinados, trabajadores sin capacidad de poder reciclarse...)
  • Burbuja de ingresos (y gasto público): Todo ese movimiento generó enormes ingresos públicos, masivas contrataciones (más de 1,5 millones de contrataciones directas en la construcción que aumentaban, entre otros: IRPF y Seguridad Social) compras de mercaderías (IVA) ganancias de sectores inmobiliarios y afines (Impuesto de Sociedades), Construcciones (Impuestos a la Construcción) así como toda la actividad auxiliar (mejor renta, mejores vehículos, mejores vacaciones…). Toda una visión (artificial) de riqueza generalizada que hinchó las arcas públicas hasta límites nunca vistos y, del mismo modo, se aumentó el gasto hasta límites tampoco vistos. Mucho de ese gasto no era gasto puntual sino gasto estructural lo que, con una caída masiva de los ingresos empresariales, que derivaron en una caída masiva de ingresos estatales, generó un aumento masivo del endeudamiento. Para hacernos una idea, en 2007 se ingresaba 174 mil millones más que solo 6 años antes y también se gastó 149 mil millones más (gasto que siguió creciendo e ingresos que cayeron en picado). Para hacernos una idea de la magnitud de la cifra, todo el recorte de gasto presupuestario ACUMULADO desde 2009 (año en el que empiezan los recortes/ajustes presupuestarios) hasta 2016 (en 2017 comienza de nuevo a incrementarse el gasto público) no supera los 21 mil millones de euros. Cuando pinchó la burbuja inmobiliaria y pincharon los ingresos estatales, se acumularon desequilibrios estructurales disparando la deuda del estado.
    ingresos estado
    Evolución ingresos públicos vs gasto público
  • Alta tasa de paro: Este es un síntoma muy particular del caso español. En el inicio de la crisis de 2008, la tasa de paro en España era de 8,57%. La tasa de paro de España en 2019 se situó en el 14,23%. En términos absolutos, previa a la crisis de 2008, había en torno a los 2 millones de desempleados y, en 2019, cerca de 3.2 millones. Afrontar una nueva crisis partiendo de una parte de la población (tan importante) sin empleo, es afrontarla con una (posible) mayor contracción del consumo, del ahorro, de la inversión y por ende, de la actividad económica en su conjunto.

A nivel global, ¿de dónde venimos?

  • Incremento de los Planes de Estímulo: Sin duda, una consecuencia de los periodos de alta liquidez (QE) y bajos tipos de interés aumenta la efervescencia de activos que, dentro de una cierta apariencia de seguridad, puedan aportar un cierto retorno, como indica el economista Daniel Lacalle “las burbujas siempre se dan en activos aparentemente seguros”. Durante este tiempo hemos visto como el precio del oro se ha disparado al tiempo que los bajos tipos de interés y la demanda por parte de los Bancos Centrales ha bajado de manera muy significativa las primas de riesgo (vemos como países se financian a tipos negativos, o, lo que es lo mismo, cobran por pedir dinero prestado en lugar de pagar interés por el dinero recibido). También se observa una clara alza de los precios de las acciones empresariales (sobre todo de los índices no bancarizados (bajos tipos de interés = bajos ingresos por el margen de intermediación) como, generalmente, ocurre en los europeos). En este sentido, podemos introducir el concepto de la velocidad del dinero, la cual, de manera prolongada ha ido disminuyendo, siendo indicador de, entre otros, que dicha oferta monetaria (“dinero”) no acaba llegando a la reactivación de la economía real, pues cada vez, cada unidad monetaria pasa a un menor número de manos en un determinado espacio de tiempo. Este punto podremos extendernos en próximas entradas del blog por lo interesante que resulta, ahora podemos quedarnos con estas líneas generales.
    Money velocity

Gráfico Velocidad del Dinero (Agregado Monetario M2)

  • El 14 de agosto de 2019 la curva de tipos se invirtió: Aunque es una cuestión de tipo “macro” la lectura de dicha circunstancia tiene grandes consecuencias en la economía mundial y evidentemente, en la española. Mientras los analistas miraban con recelo cómo esta se iba aplanando, las alarmas terminaron saltando con el desenlace. La curva de tipos (fundamentalmente del rendimiento de los bonos a corto plazo versus los rendimientos a largo plazo de la deuda de Estados Unidos) viene a representar cómo es la diferencia entre financiarse a corto plazo y a largo plazo. En el corto plazo es habitual que la financiación sea más barata (menor tipo de interés) que en el largo plazo. Esto puede tener su explicación en la lógica el pensar que, si hemos sido candidatos a recibir una financiación hoy, se asume que las circunstancias que nos rodean no deban cambiar de manera excesiva en un espacio corto de tiempo, por lo que, si hoy somos solventes, mañana seguiremos siéndolo. Siguiendo ese argumento, a largo plazo hay más variables que pueden influir en nuestra capacidad de solvencia, por lo que, el riesgo de no poder devolver el dinero prestado será mayor y se nos exigirá un interés mayor. Eso es lo normal, o lo habitual. En determinadas circunstancias, (hasta ahora a todas y a cada una le ha seguido una contracción económica importante), el rendimiento cambia, por lo que es más económico financiarse a largo plazo que hacerlo en el corto.
    Esto puede deberse a varios motivos, que, de manera separada o simultánea producen dicho efecto. Una razón puede ser que, a ojos de la comunidad inversora y económica, en el corto plazo puedan venir tiempos complicados, lo que produce que, de manera generalizada, prefieran invertir más a largo plazo, ya que se sienten más cómodos y, dicha acumulación de capital a largo plazo aumente la oferta. Mayor oferta acumulada provoca irremediablemente que baje el precio y deban aceptar un menor interés dichos inversores y por tanto pagar menos los deudores.
    Una segunda razón pueda deberse a que, de manera generalizada, los planes financieros pasados y los motivos por los que fueron solicitados grandes sumas de capital, no se estén cumpliendo, obligando a muchas entidades a solicitar de manera urgente refinanciación de dichos posibles impagos. Por ejemplo, si un país se endeuda a largo plazo en el año 2000 (bonos a 20 años), intuyendo que los planes de recaudación de impuestos lograrán obtener solvencia suficiente para devolver los préstamos solicitados de manera cómoda y, en lugar de obtener una mayor recaudación obtienen una menor recaudación que la planteada (por ejemplo, por una contracción de la actividad económica), deberán refinanciar de manera urgente los planes de vencimientos de dichos bonos.

    curva de tipos

Sin entrar en mayor detalle, bien merece un análisis de cómo la reserva fraccionaria (junto con la poca competencia) y el descalce en plazos del sector financiero puede o ha podido contribuir a una circunstancia como la que se ha venido dando, incluso poner en el centro de dicho debate el papel de la moneda fiat como catalizador de los actuales ciclos económicos.

  • Bajas tasas de crecimiento: Antes del Coronavirus, ya las diferentes economías venían mostrando una ralentización importante (y preocupante). Desde China que nos tenía acostumbrados en los años 2003-2010 a tasas de crecimiento de dos dígitos, no ha parado de bajar hasta situarse en el crecimiento más bajo desde 1990. Estados Unidos frenó su crecimiento experimentado desde 2016 para llegar a un crecimiento del 2.3%. Importante también (y alarmante) fue la evolución del crecimiento de Alemania, que salvó de entrar en recesión en 2019 por la mínima, cerrando el año con un último trimestre de crecimiento negativo (similares datos para Francia e Italia con crecimiento muy pobre para el conjunto de la UE). Preocupantes los datos de Japón, que cerraron 2019 con una caída del 1.9% (anualizado sería de más del 7%). Hablamos de datos pobres e incluso negativos de las principales economías del mundo, las más exportadoras y las más consumidoras, y todo antes de la llegada del COVID-19.
  • Caída generalizada en los PMI: El PMI es un índice, elaborado por la empresa Markit. Se utiliza como indicado al ser una encuesta mensual realizada a las empresas más representativas de cada sector. Representa la fortaleza o debilidad de una economía en base a los datos recabados en materia de producción, nuevos pedidos, precio y ocupación que son las preguntas que se realizan a cada una de las empresas. Un índice por encima de 50 significa que la economía está en expansión, inferior a 50 significa que está en contracción (muy por debajo bien podrían indicar el inicio de una recesión). Son datos que se publican de manera periódica, mensualmente, y pronostican el devenir de la economía por ser las empresas las primeras en recibir el sentir del mercado.
    En la zona euro, desde febrero de 2019 está por debajo de 50 (mostrado en la imagen siguiente). En China desde finales de 2018 presenta datos por debajo de 50. Igual para Estados Unidos, con PMI’s por debajo de 50 desde el tercer trimestre de 2019.


PMI

  • Confianza de los CEOs: Otro indicador muy interesante es el índice de confianza de los CEO’s (Directores Generales) de las principales empresas. Estos, suelen advertir antes que el mercado, dificultades económicas. Ante una bajada significativa de la confianza de los CEOs, le sigue una crisis económica. En 2019 los niveles de confianza bajaron hasta niveles cercanos a los previos de anteriores crisis económicas. Estos datos, pueden contrastarse con la confianza que tienen y expresan los consumidores. Lo interesante del mismo es que, de manera generalizada, cuando difieren significativamente las expectativas de ambos grupos (los CEOs son muy pesimistas mientras que los consumidores son muy optimistas) le ha seguido una gran turbulencia económica. 2019 fue un año donde la diferencia ha sido muy significativa hasta el punto de encontrarnos con una de las diferencias más grandes vista hasta ahora. Esto evidencia, en parte, esa falsa sensación de “nadie lo vio venir”, “si hace unos meses todo el mundo consumía y nadie se quejaba”.

confianza CEO


Lo expuesto es, en líneas muy generales, de dónde venimos, seguro que encontramos más (y mejores o más preocupantes) datos e indicadores. Todo esto nos tiene que hacer pensar hacia dónde iremos y cómo poder adelantarnos a posibles circunstancias futuras. Del mismo modo que, con una certera información, pocos habrían invertido su dinero en el sector inmobiliario en 2007, con la información actual, deberemos no solo replantearnos el destino de nuestros ahorros (si tenemos) sino, nuestro propio desarrollo personal y profesional.

Sin duda estamos en una época de cambios, época donde, además de los acontecimientos puramente económicos y de índole social que estamos experimentando, todo aquello que pueda ser digitalizado, tarde o temprano acabará digitalizado. Ya lo hemos visto, ¿hace cuánto tiempo que no acudimos a un videoclub? ¿seguiremos yendo a una agencia de viajes a comprar un billete de avión? ¿Cómo serán las “oficinas del futuro”? ¿Se impondrá el teletrabajo? ¿Afectará el mismo a los núcleos poblacionales? ¿Y a esa España vaciada? ¿Qué pasará con los cientos de miles de oficinas repartidas por las grandes ciudades?

Sin duda todos los sectores van a ser afectados, tanto para ir a mejor como para todo lo contrario. Todas las preguntas que nos hagamos, contestadas desde un punto de vista crítico, sin prejuicios, y con la menta abierta, es un magnífico ejercicio.

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